六爻解读源达研究报告：掘金券商金股，超额收益显著

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　　来源：源达

六爻解读　　投资要点

　　券商金(🎽)股有哪些特征？

　　券商金股月度披露，时效性强，弥补了业绩、基金持仓等公开信息的滞后性，能够体现券商研究所总量及行业组的(⏱)研究能力。券商金(🍼)股的股票池数量充足，月度金股总数稳定在300-400只，45-50家券商推荐。金股推荐更偏好中大市值股票，行(😉)业覆盖均衡，中游制造和TMT行业个股的数目占比较高。

　　券商金股策略的复盘和回测

　　对全部金股组合进行回测分析，跑赢中证全指，与混合偏股基金指数走势一致。我(🐯)们使用每市券商金股数据，去除港股、美股(💴)、ETF、ST股票，每月首个交易(💸)日调仓，对所有金股等权重配置构建交易策略，2018/1/2-2025/6/9累计收益率65.94%，2018年以来的年化收(🍹)益率7.28%，夏普比率0.41，最(🏣)大回撤46.18%。

六爻解读　　券商金股策略在指数上行期的荐(🐓)股能力较强。2019-2020年指数牛市期间，金股策略均取得了50%以上的年化绝对(🌞)收益率，这也反映出在牛市期间，券商研究所整体荐股能力较强；而在指数熊市期间，相对择(📶)优的意义不大，机构投资者更多采取降低股票仓位的方式规避风险。2024/9/24以来，指数重新进入上行区间，金股研究的意义凸显。

六爻(🚴)解读(📣)　　①按推荐家数划分：1-3家券商推荐金股的收益率更稳健，4家以上券商推荐金股在19-20年牛市的超额收益(🐳)更大；②按券商类型：大型券(🦂)商的投研能力更强，其(🛠)金股的超额(🔺)收益和稳定性相对(👛)更优；③按是否首次推荐：12个月内首次推荐金股的策略表现优于重复推荐金股。

　　优选金股策略：年化收益率19.56%

　　采用ROE、自由现金流和经营净现金流优选金股池(🏁)，2019年以来的年化收(🗡)益率为19.54%。筛选(🤷)最近一期定期报告日的ROE（TTM）>20%、自由现金流和经营净现金流（TTM）为正的个股，去除一致预(🍐)测净利润负增长个股(📡)，得到优选股票池，近两年每月数量在15-25只。优选金股组合2019/1/1-2025/6/13累计收益率215.25%，相对沪深300的超额收益率为185.85%，年化收益率19.56%（全部金股策略同期的年化收益率为12.93%）。

　　2025年6月，优选金股股票池共15只(📶)：恺英网络、比亚迪、牧原股份、劲仔食品、同花顺、宁德时代、爱美客、万辰集团、贵州茅台、赤峰黄金、紫金矿业、纽威股份、华荣股份、锦波生物、同力股份。

　　风(🚎)险提(😮)示

六爻解读　　国内经济增长波动的风险；数据统计误差；研究报告中使用的公开资料可能存在信息滞后或更新不及时的风险。

　　一、(🤲)券商金(🚒)股有哪些特征

六爻解读　(🌁)　券商(🍁)金股月度披露，时效性强。上市公司的定期公开信息包括定期公告及财务数据、公募基金持仓数据、分析师盈利预测数据等。实际应用时，此类数据均有滞(🐪)后性，如年报数据通常到次年(🏺)4月30日之前公布，公募(🛰)基金持仓数据在全年结束后90日(🚠)内公布，在上半年结束后60日内公布。业绩和数据空窗期内，此类数据对投资的指引效果有限。而券商的月度金股通常在每个月月底至月初公布，可弥补前述数据时效性的不足。

六爻解读　　表1：(✅)股票型和混合型公募(✡)基金持仓数据的披露时间线规定

六爻解读披露类型

披露内容

法定披露(🤶)时限

六爻解读数据滞后性(🙎)

季度报(⚡)告

六爻解读前十(🌟)大重仓股

六(😌)爻解读季度结束之日起15个工作日内

六爻解读约1–3个月

半年度报告

六爻解(🚍)读全部持仓股票

六爻解读上半年结束之日起60日内（自然日）

六爻解读2个月

年度报告

全部持仓股票

六爻解读年度结束之日起(😭)90日内（自然日）

3个月

六爻解读　　资料来源：中国证监会《公开募集证券投资基金信息披露管理办法》，源达信息证券研究所

六爻解读　　券商月度金股能够体现券商研(🏣)究所的核心竞争力。券商作为核心(😟)上市公司和投资机构之间的“桥梁”，能够接触到一手公开行业和公司信息，券商金股通常由研究所策略组发布，每月发布10只左右，由各个行业组自(🔃)下而上推荐个股，策略组再根据当前的板块和风格特征进行行业选择，形成月度金股组合。因此，月度金股既体现了总量研究对行业轮动(🧐)和风格的判断，又包含了行业分析师自下而上的个股选择，能够体现出券商研究所的核心研究能力。

六爻解读　　图1：券商(🐹)月度金股包括“自上而下”和“自下而上”(🗨)的研究成果

六爻解读　　资料来源：源达信息证券研究所

六爻解读　　券商金股的股票池数量多。我们采用每市和Wind统计(🤤)的券商金股数据库，2018年之前的金股统计数据较少，2018年起，公布月度金股的券商家数增长至5家以上，金股总数增长至100只，2021年以来公布金股的券商家(💙)数稳定在45-50家(🚗)，月度金股总数稳定在(🎈)300-400只。

六爻解读　　图2：券商公布的月度金股数量稳定在350-400只

六爻解读　　资料来源：每市，Wind，源达信息证券研究所

　　金股推荐的独立性较(🚻)强，由独家券商推荐的比例约70%。每月券商金股推荐有一定的重复性，我们根据单(🚸)只股票券商推荐家数的不同，将其分为独(🈲)家推荐、(🏁)2-3家推荐、3家以上推荐三组。独家推荐的比例最高，反映出每家券商的金股推荐具备独立性(🗣)，体现出自身的研(🎚)究优势。

六爻解读　　图3：独家推荐、2-3家推荐(🌕)、3家以上券商推荐的金股数目分布

六爻解读　　资料来源：每市，Wind，源达信息证券研究所

　　金股推荐更偏好中大市值股票。根据金股市值大小进行统计，市值位于100-499亿的中盘股占比最高，稳定占据金股数量的40-50%，100亿以下的小盘(🔟)股数量占比在30%以下。主(〽)要由于券商金股推荐对(🖥)象为机构投资者，机构投(🌵)资者买入小市值股票受限，更偏好中大市值股票。

　　图4：月度金股的市值（单位：亿元）分布

六爻解读　　资料来源：Wind，源达信息证券研究所

六爻解读　　行业覆盖均衡，中游制造和TMT行业个股的数目占(⛑)比较高。统计金股所属的(🐅)申万一级行业，金股池每期可基本全覆盖申万一级行业，平均覆盖比率在95%以上，其中TMT、中游制造板块最受青睐。

六爻解读　　图5：月度金股的行业分布

六爻解读　　资料来源：Wind，源达信息证券研究所

六爻解读　　二、券商金股的复盘和回测

六爻解读　　对全部金股建立(👜)组合进行回测(🎻)分析，与混合偏股基(🤽)金指数走势相似，整体跑赢中证全(😰)指。去除港股、美股、ETF、ST股(🤘)票，构建券商金股股票池，每月首个交易日(🙋)调仓，将全部金股等权重配置构建策略，2018/1/2-2025/6/9组合累计收益率65.94%（同期中证全指的累计收益率为-1.40%，混合偏股基金指数的累计收益率40.49%），组合的年化收益率为7.28%，夏普比率0.41，波动率22.93%，最大回撤46.18%。券商金股走势与混合偏股基金指数（992628.SSI）一致，也反映出券商金股能够体现机构的持股偏好。

六爻解读　　图6：券商金股股票池整体收益(🏟)率回测

六爻解读　　资料来源：每市，Wind，源达信息证券研究所

六爻解读　(🐧)　券商金股(🥁)策略在指数上行期的荐股能力较强。券商金股策略在(🤖)牛市区间的超额收益较高， 2019-2020年牛市期间，金股策(✴)略均取得了50%以上的年度绝对收益率，这也反映出在牛市期间，券商研究所整体荐股(🍑)能力较强。而在2022-2023年指数熊市期间，荐(🥠)股效果一般，或由于机(🔯)构投资者更多采取降低股票仓位的方式规避风险。2024/9/24以来，指数进入上行区间，金股策略也在2024年取得正绝对收益，2025年至今取得正的绝对和相对收益。

六爻解读　(🥗)　表2：月度金股绝对收益率（%）

年份

六爻解读01月

六爻解读02月

六爻解读03月

六爻解读04月

六爻解读05月

06月

07月

六爻解读(⏩)08月

六爻解读09月(🐛)

六爻解读10月

六(😠)爻解读11月

六爻解读12月

合计

2018

六爻解读0.26

六爻解读-2.19

六爻解读0.99

六爻解读-2.55

六爻解读1.87

-7．00

六爻解读0.14

-5.94

六爻解读0.49

-10.09

2.07

-2.63

-22.66

2019

2.91

六爻解读16.17

9.57

-2.63

六爻解读-5.44

六爻解读5.76

六爻解读1.74

2.73

六爻解读1.59

六爻解读2.36

0.39

六(♌)爻解读8.43

六爻解读50.92

六爻解读2020

3.04

4.52

六爻解读-7.36

六爻解读6.55

六爻解读3.37

12.17

六爻解读13.2

4.14

-7.37

六爻解读(🚂)2.88

六爻(🙁)解读3.80

6.35

六爻解读52.9

2021

2.37

六爻解读-1.96

-2.69

六爻解读4.06

六爻解读6.09

6.13

3.02

六爻解读4.29

六爻解(🎐)读-4.41

六爻解读-0.08

5.4

六爻解读(🚂)-0.58

六爻解读23.06

2022

-11.70

六爻解读(🚮)2.77

-8.79

六爻解读-9.93

六爻解读6.54

9.55

六爻解读-0.12

六爻解读-4.99

-6.35

六爻解读1.53

六(🐳)爻解读2.65

六爻解读-2.98

六(💵)爻解读-21.81

六爻解读2023

六爻(🔆)解读6.51

-0.07

六爻解读-2.09

六爻解读-0.66

六爻解读-3.15

六爻解读2.99

六爻解读-3.58

-5.71

-2.09

-2.91

1.69

六爻解读-2.49

六爻解读-11.51

六爻解读2024

六爻解读-16.61

12.48

六爻解读2.77

六爻解读1.40

六爻(🚧)解读-1.26

-5.06

-2.37

六爻解(💏)读-4.45

六爻解读19.24

六爻解读-0.15

六爻解读1.66

-1.17

六爻解读(🦕)2.25

2025

六爻解读0.60

4.40

0.28

-0.91

六爻解读0.86

六爻解读1.46

6.81

六爻解读　　资(🎤)料来源：每市，Wind，源达信息证券研究所

　　表3：月度金股相对中证全指的超额收益率（%）

六爻解读年(🌹)份

01月

02月

03月

六爻解读04月

六爻解读05月

六爻解读06月

六爻解读07月

08月

09月

六爻解读10月

11月

12月

六爻解读合计

2018

六爻解读-1.28

六爻解读2.54

六爻解读1.16

1.31

六爻解读2.19

六爻解(🚁)读1.95

六爻解读(🌲)0.47

0.68

-0.78

六爻解读-0.75

-0.16

六爻解读2.19

7.27

六爻解读2019

六爻解读0.25

-1.71

六爻解(💮)读1.53

-1.17

六爻解读1.32

六爻解读2.83

2.44

3.44

六爻解读0.88

1.42

1.99

0.93

六爻解读19.81

六爻解读(🙊)2020

3.29

六爻解读4.43

-0.89

六爻解读1.22

六(📃)爻解读3.09

六爻解读4.2

六爻解读0.34

2

-1.29

1.89

-0.19

六爻解读3.21

六爻解读27.97

六爻解读2021

2.48

六爻解读-1.99

0.58

2.02

1.31

六爻解(🎿)读5.7

6.9

1.59

六爻解(🕜)读-3.78

六爻解读-0.38

六爻解读2.77

六爻解读-1.91

16.86

六爻解读2022

六爻解读(😸)-2.25

六爻(🐴)解读0.02

六爻解读-1.23

-0.43

六爻解读1.05

0.4

六爻解读3.17

-1.94

六爻解读1.33

六爻解读4.37

六爻解读-5.3

六爻解读-0.9

六爻解读-1.49

六爻解(🙅)读2023

-0.97

-0.13

-1.28

六爻解读0.82

六爻解读0.53

六爻解(👿)读2.05

-5.64

六爻解(💁)读0.09

六爻解读-1

-0.61

六爻解读1.54

-0.27

-4.48

2024

六爻解读-4.23

六(🐗)爻解读2.75

六爻解读1.38

0.4

0.25

六(📰)爻解读0.72

-1.89

六爻(🍍)解(🎭)读-0.33

-2.86

六爻解读-2.01

0.58

0.8

-5.18

六爻解读2025

3.09

-0.23

0.71

六爻解读2.41

-1.24

六爻解读0.39

六爻解读5.49

六爻解读　　资料来源：每市，Wind，源达信息证券研究所

　　进一步，我们通过券商推(😚)荐家数、券商类别、是否为首次推荐，拆解券商金股的超额收益。

六爻解读　　（1）推荐家数：1-3家券商推荐的金股策略稳定性更高，4家及以上券商推荐的金股在牛市的超额收益更高。根据券商推荐家数的不同，我们将(🔐)金股池分为三组，复盘2018年以来的超额收益表现，组合月度调仓，股票等权配置，回测发现独家推荐、2-3家券商推荐的组合超额收益率较高，而4家及以上推荐的金股组合在牛市区间的超额收益率显著，熊市区间回调也较大。在2019-2020年的牛市区间，券商推荐家数越多的金股，市(💄)场形成(😚)的共识越大，机构资金推动股价上涨，而当市场掉头向下时，资金(🐝)平仓使得这部分个股的抛压也是最大的。

　　图7：根据券商(🛂)推荐家数的不同，券商金股收(🔓)益对比

六爻解读　　资料来源：每市，Wind，源达信息证券研究所

六爻解读　　表4：按照券商推荐家数分类，月度券商金股的收益(🏥)率和波动率对比（基准为中证全指）

项目

六爻解读4家及以上推荐的金股组合

2-3家推荐的金股组合

独家推荐的金股组合

六爻解读组合收益（%）

31.29

51.15

六爻解读74.16

组合超额收益率（%）

六爻解读31.43

51.29

六爻解读74.30

年化组合收益率（%）

六爻解读3.86

六爻解读5.90

8.01

六爻解读年化波动率（%）

15.04

六爻解读8.81

六爻(🍡)解读7.02

六爻解读最大回撤（%）

六爻解读-58.31

六爻解读-33.70

六爻解读-26.28

夏普

0.19

0.64

六爻解读1.14

六爻解读　　资料来源：Wind，源达信息证券研究所 复盘(🔒)时间区间为2018/1/1-2025/6/9

　　（2）大型券商的投研能力更强，其金股的超额收益和稳定性相对更优(🕴)。根据券商佣金收入排名分类，选择前三十名为(🔆)“大型券商”，其他为“小型券商”。根据券商类型不同，把金股分为大券商推荐金股(🌲)和小券商推荐金股，进行回测复(🕙)盘。大型券商推荐的(🔋)金股整体收益率更高、波动率和回撤更小，大券商推荐金股的年化收(🐧)益率为7.59%，年化波动率6.89%，夏普比率1.09。

六爻解读　　图8：2018年以(💰)来大券商和小券商推荐金股的收益率对比（%）

六爻解读　　资料来源：每市，Wind，源达信息(🏼)证券研究所

六爻解读　　表5：按照金股是否为大券商推荐，月度券商金股的收益率和波动率对比

六爻解读项目

六爻解读小券商推荐金股

六爻解读大券商推荐金股

六爻解读组合收益（%）

43.35

六爻解读69.5

六爻解读年化组合收益（%）

5.12

六(🍒)爻解读7.59

年化(💛)波动率(🛂)（%）

六爻解读7.08

6.89

最大回撤（%）

六爻解读(👳)-30.41

六爻解读-27.32

夏普

0.72

六爻解读1.09

六爻解读　　资料来源：Wind，源达信息证券研究所 复盘时间区(🎮)间为2018/1/1-2025/6/9

六爻解读　　（3）首次推荐金(♌)股的收益率较高，但回撤和波动率较大。我们根据金股是否为过去12个月的首次推荐，分为首次推荐和非首次推荐金股组合，进(⏰)行回测分析，首次推荐金股的收益率较高但回撤和波动率较大，2018/1/1-2025/6/9的组合累计收益(🕣)率高达142.38%，远高于非首次推荐(🚱)的57.40%，但是波动率和回撤也较高。

　　图9：2018年至今，当年首次推荐&非首次推荐金股组合收益(📀)率（%）

六爻解读　　资料来源：Wind，源达信息证券研究所

六爻解读　　表6：按照金股是否为当年首次推荐，月度券商金股的收益率和波动率对比

项目

首次推荐

非首次推荐

组合收益（%）

142.38

六(♑)爻解(🔢)读57.40

六爻解读年化组合收益（%）

13.06

6.49

六爻解读年化波动率（%）

六爻解读11.87

6.58

六爻解读最大回撤（%）

六爻解读-35.70

六爻解读-27.63

六爻解读夏普

1.11

0.98

　　资料来源：Wind，源达信息证券研究所 复盘时间区间为2018/1/1-2025/6/9

　　三、优选金股策略

六爻解读　　由于月度券商金股数量较多，复制全金股策略投资的难度较大，因此，我们进一步通过基本面条件进行股票优(🍲)选。

　　采用ROE、自由现金流和经营净现金流优选金股池，2019年以来的年化收益率为19.54%。筛选最近一期定期报告日的ROE（TTM）(🈺)>20%、自由现金流和经营净现金流（TTM）为正的个股，去除一致预测净利润负增长个股(🙋)，得到优选股票池，近两年的月度金股数目在15-25只左右。由于2018年股票池数量较少，因此我们从2019年开始选股和回测，发现优选金股组合2019/1/1-2025/6/13累计收益率215.25%，相对沪深300的超额收益率为185.85%，年化收益率19.56%。对比券商金股全股票策略，优选策略超额收益明显(🐮)。

六爻解读　　2025年6月，优选金股股票池共15只：恺英网络、比亚迪、牧原股份、劲仔食品、同花顺、宁德时代、爱美客、万辰集团、贵州茅台、赤峰黄金、紫金矿业、纽威股份、华荣股份、(🤒)锦波生物(🐎)、同力股份。

六爻解读　　图10：2019年至今，优选金股组合、全部券商金股组合，以及沪深300的收益率对比

六爻解读　　资料来源：Wind，源达信息证券研究所

六爻解读　　表7：优选金股策略的历史年度收益率复盘（相对沪深300）(🤽)

六爻解读2019

2020

2021

六爻解读2022

2023

六(⏹)爻解读2024

2025（至今）

六爻解读组合收益率（%）

六爻解读76.28

56.28

六爻解读10.38

六爻解读-20.32

-17.22

六爻解读21.48

14.23

超额收益率（%）

40.21

29.07

六爻解读15.57

1.31

-5.84

六爻解读6.8

15.25

六爻解读　　资料来源：Wind，源达信息证券研究所 2025年截至6月11日

　　四、风险提示

六爻解读　　金股数据(🔧)可能统计不完全的风险、历史收益表现不代表未来、实际交易费用(🎆)率与模型不一致、其他数据(🖊)统计误差